【转】资金大转移

美国国债已近10万亿美元，理应让人担心，但近日美债仍然受到热捧，以2年期国债為例，孳息上周壹度跌破0.5厘（孳息与债价成反比），创了歷史新低。这个使人担心的美债泡沫愈吹愈大，日本套息资金正在平仓班资回国，使日圆急升，美日官员上周正在為此发愁，急谋对策。本刊今期详尽分析资金大转移的路綫图，以助战友早谋对策。

美国开国元勋、独立宣言的主要起草者、及第３任总统杰佛逊（Thomas Jefferson）曾经指出：「我认為节俭（economy）是最重要的美德，而政府负债是最危险的行為。我们必须在节俭与自由（liberty），或浪费与奴役之间作出选择。如果我们可以防止政府假借照顾之名，浪费人民的血汗钱，人民将会很快乐。」

200多年前，杰佛逊已经知道，政府的「浪费」，仅可以由「人民的血汗钱」偿还。他亦知道，政府「假借照顾之名」，不断增加预算，并不断扩充服务，人民将会不快乐。200多年后的今天，美国人民正為债务而不快乐，究其原因，还不是违背了先贤古训。

為甚麼美国会违背先贤理财哲学？这要由80年前，美国遇上经济大萧条，时任美国总统的罗斯福（Franklin Roosevelt），误信凯因斯（John Keynes），以為透过借债增加预算创造需求，支持经济增长，便可度过经济难关。殊不知，借债有如抱薪救火，薪不尽，火不灭。起初，国债问题尚不严重，佔ＧＤＰ的比重尚少，可惜却已埋下美债泡沫、爆破的种子。美国每壹届政府均认為，下壹届政府将可减少赤字、债务，但80年来，只有克林顿在位期间，美国政府曾经略有盈餘，轻微减赤，然而，相对庞大的国债，其实只是杯水车薪。

上世纪80年代，美国第40任总统朗奴·列根（Ronald Reagan）為了斗垮前苏联阵营，大肆扩充军备，同时大量举债。美国為应付通胀，又在80年代初期大幅加息，令到美国10年、30年国债孳息均高逾10 厘，回报相当吸引。当时日本经济正值起飞，而日本出口商大赚花旗「绿背」（Green Back，美元）之餘，息（色）心又起，大买美债，期望财息兼收。虽然期间日圆年年升值，日资买美债赚息蚀滙，但只要日资肯年花2厘至2.5厘，买入日圆认购期权作為对冲，便可不蚀滙水，只当赚少了息，因此，日资买美债仍然有赚头。有日资撑场，美国政府胆子愈来愈重，发债规模愈来愈大，债息却愈来愈低。本质上，日资成為了美国债市泡沫的最大帮兄。

到了90年代，日本经济开始下滑，利率大减至接近零息后。借入日圆（总成本约1.5%）买美债（回报逾6%）的日圆ＣＴ（Yen Carry Trade）愈来愈盛行，因為即使扣除对冲成本约2.5%后，每年仍然稳赚2%或以上。

於是大量对冲基金在日本以外（例如伦敦、纽约）借入日圆，利用高槓桿借贷进行ＣＴ交易，大买美债，从而创造平均每年30%或以上的回报。日圆ＣＴ最风光之时，是在1995年以后的数年，因為当时日圆由每美元兑80跌至近每美元兑150，日圆ＣＴ不但赚了美债的高息、更可赚取日圆大跌的滙差，而胆大的交易者，更不需支付期权对冲费用。

2008年中以前，借日圆买美债的ＣＴ仍然有可為，虽然所赚幅度不如90年代。然而，壹场金融海啸，令到美息降至近零，美国实行量宽，低息美元充斥，大量资金涌入美国债市，令到美债孳息大跌，日圆ＣＴ再也无利可图。早年借入日圆买美债的对冲基金，壹来趁著近日美债息低价高，二来手上美债陆续到期，或沽债套现，或债券到期后，将资金转回日圆，进行平仓，导致日圆大升。另壹方面，日本不少保险资金、养老基金，亦基於美债息太低，当手上美债到期后，不再买美债，而将资金转回日圆，转买日债，导致日债价升息跌。上周10年日本国债孳息壹度跌破0.9厘，美元兑日圆则壹度跌破84.0。

日圆ＣＴ平仓对环球资金流向，有极大的影响。首先，如果大量资金由美国流走，将会利淡美元，有关分析，请参考今期石老师的分析（伟哥美元，刊6 页）。此外，欧洲目前虽因灭赤而经济不振，但两、三年后，壹旦灭赤有成，欧元将会回升，有关滙市的分析，请看P.9。再者，这两、三年间，资金如果由美国大举外流寻找更佳的回报，相信会转向经济前景较有保障的新兴市场，故此，亚太区新兴市场的债券将会受惠，有关分析，请看P.12。最后，本港壹些收入及派息稳定的高息股，特别是收取人民币可以赚滙差、股息愈3.5厘的股份，如中移动（00941）等，亦会受到资金的垂青，有关分析，请看P.11。

总结而言，美国政府举债度日，根本违犯了先贤的睿智，长此下去，必定自取灭亡。美国利用外资大量举债的日子，快将结束。日资、中资相继减少买入美债，美国只好自己印银纸填债，或者学习欧洲紧缩开支。无论美国是印银纸，或者紧缩开支，均会令美元大跌，触发新壹轮环球资金大转移，战友不可不察也。